中國戰略新興產業融媒體記者 李子吉
聯影醫療雖已具備進軍高端市場的能力，但想要沖擊甚至打破GPS的壟斷地位，仍有不小的困難。一方面，低端市場競爭日漸激烈，在中低端醫療影像設備國產率已經接近50%的今天，只有站穩高端市場才能減少集采帶來的影響；另一方面，由于對醫療設備性能的需求日益提高，高端替代中低端將會是必然。
在上市了近3個月之后，聯影醫療的股價已經從8月22日的發行價109.88元/股漲到了11月14日開盤價200元/股，總市值超過1600億元。
國內高端醫學影像設備長期被“GPS”（GE醫療、飛利浦醫療、西門子醫療）三巨頭壟斷。而就當前來說，聯影醫療是最有可能打破跨國巨頭壟斷、實現國產替代的企業之一。
能在千億市值俱樂部“站穩腳跟”，當然要歸功于聯影醫療近年來的利潤飆升，但同時這里面也蘊含了投資者們對聯影醫療的無限期待。不過，市值終究不能完全代表競爭力，要贏得市場，最終比拼的還是創新和渠道等全方位的能力。
01
市值千億，沖擊GPS的壟斷地位
與科創板多數“創新能力有余，盈利能力不足”的醫療企業不同，聯影醫療是一家少有的研發投入大且持續盈利能力強的科創板上市公司，主營業務是銷售醫學影像設備等醫療器械。根據招股書介紹，公司的產品包括磁共振成像系統（MR）、X射線計算機斷層掃描系統（CT）、X射線成像系統（XR）、分子影像系統（PET/CT、PET/MR）、醫用直線加速器系統（RT）以及生命科學儀器。
自設立以來，公司持續進行高強度研發投入，致力于攻克醫學影像設備、放射治療產品等大型醫療裝備領域的核心技術。2019-2021年，聯影醫療研發投入分別為6.9億元、8.5億元及10.5億元，累計超25億元，研發費用率遠超同行。
人才儲備方面，聯影醫療以全球化視野吸納行業人才，組建了具備資深行業管理與技術經驗的專業團隊，共有超過2000名研發人員。員工中超過1900人擁有碩士或博士學歷，超過500人具備海外教育背景或工作經歷。
截至2021年底，聯影醫療已向市場推出70余款產品，其中不乏多款“行業首款”，包括行業首款具有4D全身動態掃描功能的PET/CT產品、行業首款75cm孔徑的3.0TMR產品、行業首款診斷級CT引導的一體化放療加速器等；已獲得授權發明專利超過1700項，其中境內發明專利超過1200項，海外發明專利超過400項，專利申請貫穿技術研發的全生命周期，廣泛覆蓋全線產品。
根據聯影醫療歷年的財務數據顯示，2019-2021年，聯影醫療營收分別為29.79億元、57.61億元和72.54億元，復合增長率達56.03%，凈利潤也從2019年虧損4804.7萬元，提升到2020年、2021年凈利潤分別為9.03億元和14.17億元。
同時，招股書顯示，公司產品自上市以來已入駐全國近900家三甲醫院，獲得終端客戶的廣泛認可。根據復旦大學醫院管理研究所發布的“2020中國醫院排行榜-全國綜合排行榜”，其中全國排名前10的醫療機構均為公司用戶，排名前50的醫療機構中，聯影醫療用戶達49家。
沖擊GPS的壟斷，當然不止實現國產替代這么簡單，聯影醫療也在積極嘗試造“試水”以標準嚴苛著稱的海外高端市場。
2017年，聯影醫療超清高速光導PET-CT進駐日本最大單體醫院藤田保健衛生大學醫院，首度實現大型國產高端醫療設備在日本市場的破冰。
2018年，聯影醫療在美國休斯敦正式成立集研發、生產、市場營銷于一體的北美區域總部，組建起一支具有豐富經驗的美國本土團隊，正式吹響進軍北美市場的號角；近日，聯影醫療美國公司宣布，應卡羅頓地區醫療中心（CRMC）的要求，提前交付了旗艦產品uCTATLAS掃描儀。
截至2021年底，聯影醫療的產品已進駐美國、日本、意大利、新西蘭、波蘭、印度、韓國等約40個國家和地區。數據顯示，聯影醫療2021年海外業務實現收入5.11億元，同比增長113%，海外收入占總體比例從2019年的3.4%快速提升至2021年的7.2%。
02
疫情“紅利”下的盈利暴漲能否持續？
雖然現在來看聯影醫療的核心主營業務高速增長，但是這種凈利潤增長速度能否持續，還要打一個問號。
2020年之前，聯影醫療的營業收入雖然有所增長，但歸母凈利潤一直處于虧損狀態。2018年和2019年的營業收入分別為20億元和29.8億元，歸母凈利潤分別虧損1.2億元和0.7億元。
直到2020年聯影的盈利狀況才開始有所好轉，新冠肺炎疫情暴發，國家政策加大了對于疫情防控的基礎設施投入，帶動了CT和移動DR的市場需求，也促進了聯影品牌知名度的提升并輻射影響其他產品系列的銷售，聯影醫療因此吃到了新冠肺炎疫情帶來的“紅利”。以聯影醫療CT業務為例，其營收由2019年的10.17億元飆升至2021年的34.21億元，年化復合增長率接近85%。
2020年5月，國家發展改革委、國家衛生健康委、國家中醫藥局發布《關于印發公共衛生防控救治能力建設方案的通知》提出，加快補齊縣城醫療衛生短板和更新換代醫療裝備，將CT、移動DR納入《重大疫情救治基地應急救治物資參考儲備清單》；2021年5月，國務院辦公廳發布《關于推動公立醫院高質量發展的意見》提出，對現有獨立傳染病醫院進行基礎設施改善和設備升級等。
然而，聯影的招股書中在“風險因素”部分提到，隨著新冠肺炎疫情的常態化防控以及新冠肺炎疫苗和治療藥物取得重要進展，CT和DR產品的購置需求不再發生。
且CT和DR的使用壽命為5-10年，疫情早期購置的此類產品一定程度上滿足了部分醫療機構今后幾年的常規使用需求，造成其后市場總體需求相對下降，可能導致公司CT和DR產品的銷售收入增速放緩甚至下滑。
03
高端化瓶頸仍然存在
除核心業務可能遭遇周期拐點外，聯影醫療的高端市場占有率也還有待提升。
毫無疑問，聯影醫療具備沖擊醫療影像設備高端市場的能力的。然而，盡管聯影醫療在高端市場做了很多努力，也有不少技術創新實現了“彎道超車”，但目前其營收的重點依然來自于低端市場。
例如聯影醫療市場占有率第一的MR市場中，其銷售的產品依然以中低端的1.5T產品為主，而在更加高端的3.0T市場中，聯影醫療的市場份額只有17.1%，僅能排到整個市場的第四。
CT市場方面，2020年64排以下CT產品國產化率已超過50%，而64排以上CT國產化率僅35%。雖然聯影醫療是國內最大的CT設備廠商，但也主要是攻占了中低端市場。2020年，中國64排以上CT，市場占有率前三的GPS合計占有65%左右的市場份額，聯影醫療占比僅14%。
以上數據表明，聯影醫療雖已具備進軍高端市場的能力，但想要沖擊甚至打破GPS的壟斷地位，仍有不小的困難。
對于已經在中低端市場站穩腳跟的聯影醫療，要想更進一步，勢必要在高端產品實現替代，站穩高端市場。
一方面，低端市場競爭日漸激烈，在中低端醫療影像設備國產率已經接近50%的今天，只有站穩高端市場才能減少集采帶來的影響；另一方面，由于對醫療設備性能的需求日益提高，高端替代中低端將會是必然。
但是想要突破高端化瓶頸，沒那么容易。比如在上游核心元器件環節，聯影部分產品的核心部件依賴外購，依然存在被“卡脖子”的風險。
通過十余年持續研發，聯影醫療逐步掌握了不同產品系列研制和生產相關的核心技術，但招股書顯示，公司生產CT產品用的球管和高壓發生器，生產XR產品用的X射線管、高壓發生器和平板探測器，以及生產RT產品用的磁控管等核心部件仍以外購為主。
以CT球管技術為例，作為CT設備技術含量最高的環節，飛利浦、西門子、GE醫療等巨頭均是自供，而聯影醫療的球管則采購的是萬睿視和飛利浦的產品，可能產生短期缺貨或成本上升風險。
作為一家有希望打破GPS高端市場壟斷格局的企業，聯影醫療的市值幾何不能簡單地根據業績來預估，能否真正實現供應鏈自足、技術精進，在高端市場“撕開一道口子”，才該是我們評估它到底配不配千億市值的依據。
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來源：本刊原創文章
